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通胀主题将迎来新热点

【铝道】对于石油主线的认识是迫在眉睫的事情，未来一段时间的油价将一直是全球各国的焦点，并持续冲击预期，同时产生即时的投资机会，如煤炭、煤化工、石油机械等，投资者应及早进行准备。我们当然深知对油价的追逐有炒作的成分，但可能被热炒的主题却恰恰是资本市场投资

特别需要关注的要点。

油价上涨具备三大条件

原油价格近期出现较大幅度上涨，NYMEX原油连续合约价格一度冲破100美元大关，创下两年多来的高点。本次原油上涨的导火索是中东、北非局势动荡，由此一些观点认为这并非全球需求复苏所致，因而随着区域局势回稳，油价冲高将是短期现象。我们对此并不认同，从基本经济原理看，油价上涨已经具备三大基本面条件的支撑。

条件一：大宗商品相对价格的均衡关系，导致油价产生越来越强的上行压力。如我们所熟知，多种农产品、铜、金价格目前均已超过各大周期中的历史高位，而油价距离历史高位仍然较远。伦铜、伦金、澳煤、CBOT大豆、CBOT玉米、CBOT小麦价格相对于NYMEX原油价格的比值越来越高，说明其他大宗商品相对于原油正变得越来越贵。特别需要提醒的是，这种趋势在2010年中期以后出现了加剧趋势，大宗商品相对价格的均衡关系对油价已产生了越来越强的上行压力。

条件二：危机以来全球实际GDP累积增长超过原油供给。年，全球经济累积增长已达13.58%，而原油供给量仅累积增长了5.04%。特别是2009年以来，世界经济基本处在持续复苏过程中，但原油供给的增幅并不十分显著。尽管全球原油需求的测算一直是宏观和行业研究内部装有电动机和电器配件的老大难问题，但上述数据仍说明，如果单位实际GDP的 原油使用密度 不变，则全球原油需求的累计增速已超过了原油供给，供需面平衡正在朝着支撑价格上行的方板钻向倾斜。

条件三：石油消费弹性较大的是汽车，汽车销量、保有量累计增长超过原油供给。作为石油消费弹性较大的汽车，其销量也较危机前有大幅提升，全球具代表性的15个大国汽车销售年度数据显示，15国2010年合计增长达到7.回转缸刀杆48%，高于同期全球原油供给增长率5.02%。

考察其他大宗商品与原油的比价关系，如以金融危机前一年（2007年初）、危机当年（2008年初）、原油价格创下历史较高点时刻（2008年6月），以及危机后复苏开构成产业集群；以安钢冷轧薄板、河南立德节能材料硅钢项目为基础始的2010年初为基准点1，则2011年2月24日，原油价格分别被低估了8%、23%、62%、18%。我们深知，商品之间的比价关系并非，特别是较长期间和危机前后，经济结构的变化可能促成一种新的均衡产生，但是，2010年1月至今，全球经济一直处于 新常态 之中，难说有剧烈的结构变化。由此，不考虑中东因素，基本面本身就存在油价补涨20%至约每桶120美元水平的要求。

通胀主线：从农产品到原油

通胀主线在农产品时灵武的行业板块轮动包括：从2010年7月开始的种业、农业种养殖业，以及从2010年11月开始的水利工程建筑业。而一旦通胀主线蔓延至原油，则将产生新的板块轮动，包括：煤炭、煤化工、煤炭机械，石油采掘设备业，太阳能等替代能源，新能源汽车。我们认为，煤炭、煤化工、石油机械是行业景气轮动中反映较早、弹性较大的；新能源、新能源汽车将在油价高位持续一段时间后出现景气预期。

结合当前市场预期和认识程度，煤化工可能是弹性较大的行业。首先，煤价的弹性小于石油，而石化、煤化终端产品价格弹性大于等于石油，油价进入快速上升通道，则煤化工企业产品售价上涨将远大于原料成本上涨。其次，煤化工属新兴投资产业，年是投资热潮的发端，现在很多企业正在进入产能达成的高峰期，如果说年油价上涨对于煤化工带来的是预期，2011年则将是实实在在的业绩。

煤化工兴起后，有两条具体的逻辑可供参考：一方面，要找在目前市场的供给中以石油为原料占比较高的分项产品，由此获得较大的替代效应，如丹化科技（乙二醇）、中泰化学（PVC）、中园集团（PVC）。我们认为，这一逻辑清晰坚实，相关效应将在油价上涨之时得以快速体现。

另一方面，很多低估值的煤头化肥企业（如鲁西化工、华鲁恒生），可能借高油价成功实现向煤化工产业的转型，从而实现企业价值的彻底重估。这个逻辑截至目前有一定分歧，一些人认为，中国的化肥市场7成用煤化技术，替代效应有限。但不管如何，替代效应与预期冲击效应是明显存在的，而国外用石油、天然气为原料的生产工艺占比要高于中国，化工产品是典型的全球贸易品，需置于此框架中加以认识。